基本金屬市場復盤

（一）COMEX/滬銅市場觀察

上周COMEX銅價高位回落，周初總體處于偏強震蕩格局，外海經濟數據表現喜憂參半，周中一度顯著沖高，英國央行加息50BP，加之海外其它國家央行以及聯儲官員表態均較為鷹派，一度體現了目前經濟的韌性依然強勁。但是周五市場風云突變，鮑威爾在連續兩日的國會聽證會上反復表示將繼續加息，市場重新陷入對高利率導致衰退的擔憂，銅價承壓回落。

(資料圖)

滬銅上周由于端午假期只有三個交易日，價格延續反彈格局，一度突破69000元/噸關口。目前銅價的低庫存+高基差仍在延續，并且基差在換月后進一步走闊，這使得銅價整體支撐較強。同時市場對一攬子政策刺激計劃仍然抱有期待，因此單從國內的情況來看，銅價仍然沒有大跌的空間。

期限結構方面，COMEX銅價格曲線較此前向下位移，價格曲線近端基本維持contango結構。最近北美庫存維持低位但整體庫存有所回升。這種情況下，雖然價格曲線近端有所走平，但是短期再做borrow不太合適。如果認為后續會迎來比較嚴重的衰退，還是可以適當布局一些lending。

滬銅價格曲線向上位移，價格曲線維持back結構，并且back結構變得更為陡峭。目前已經6月底，7月初傳言中非洲的銅就要到港，可惜觀察首批到港的量級究竟在什么規模。此時再進去做borrow并不是一個好的選擇，可以等進口落地了之后再做觀察。

持倉方面，從CFTC持倉來看，上周非商業多頭持倉占比環比繼續增加，空頭持倉占比繼續下降。根據我們了解，確實有一些海外基金在平掉空頭頭寸，空頭占比可能會進一步下降。

圖1：CFTC基金凈持倉

數據來源：Wind

（二）產業聚焦

干凈銅精礦美元/干噸，周均價 美元/干噸，較上周增加美元/干噸。Mysteel干凈銅精礦（26%）現貨價2184-2249美元/干噸，周均價2213美元/干噸，較上周增加5美元/干噸。銅精礦現貨TC繼續上行，但是市場成交十分清淡。

圖2：銅精礦加工費

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現貨方面，日內月差變化仍主導其走勢，前半周BACK月差圍繞100~150元/噸波動，持貨商積極降價出貨，現貨升水快速下滑至平水附近；隨著貨商及下游補庫增加，疊加后續月差持續收窄，貨商挺價情緒顯現，主流平水銅品牌報價止跌回升，且周尾企穩于升30元/噸附近。高銅價下，下游接貨情緒明顯減弱，后續消費仍有待驗證；由于下周一開始交割換月，觀察到05與06合約BACK月差日內收窄至百元附近，因此預計或為現貨升水提供指引。

圖3：滬銅升貼水圖片圖片

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本周上海市場電解銅現貨庫存繼續表現下降?，F貨升水回落至平水附近，且盤面運行于68000~69000元/噸仍吸引下游逢低入場拿貨，加之進口貨源流入減少，庫存延續去庫。廣東市場電解銅現貨庫存小幅下降。主因市場消費雖表現一般，但是倉庫周內出貨增加，且到貨量較少，庫存因此表現下降。

圖4：全球精煉銅顯性庫存（含保稅區）

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國內主流市場8mm精銅桿加工費整體略有上調，但廣東市場依舊保持跌勢；精銅桿市場環比走弱，長單執行壓力較大，零單表現不佳；再生銅桿市場成交集中在后半周，低價報盤貨源致使市場交易活躍度提升；精廢銅桿價差、再生銅桿期銅倒掛再次擴大，再生銅桿價格優勢再次顯現;后市來看，由于銅價接連走高，市場多數參與者的心理預期價位遠遠低于目前的市場價格，從目前實際成交訂單表現來看，預計短期內精銅桿或仍保持長單交易為主，逢低適量補貨；而再生銅桿由于投機訂單占比較多，后期再生銅桿企業的成品或許有累庫表現。

圖5：精銅-廢銅價差

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貴金屬市場復盤

（一） 貴金屬市場觀察

上周金銀價格持續下行，主要受到美國地產、零售、PMI等數據及聯儲官員鷹派發言的影響。COMEX金銀整體分別于 1919-1972美元/盎司、美元/盎司區間內運行。前半周公布的美國NAHB房產市場指數及新屋開工總數均遠超前值及市場預期，地產市場的強勁表現難以支撐通脹下行，而此后公布的零售及Markit服務業PMI同樣超出預期，體現出核心通脹或難有放緩趨勢。

此外，多位聯儲官員的表態依然支持年內不會降息、且經濟未出現明顯放緩的走勢，鮑威爾提示年內再有兩次加息是合適的，距離2%的通脹目標還非常遙遠。由此，COMEX金銀持續下跌至最低美元/盎司、美元/盎司，上期所因端午節休市，預計開盤后滬金滬銀仍有跟跌空間。

（二） 比價與波動率

上周，白銀跌幅強于黃金，金銀比有所上行；金價快速下跌而銅價持續上漲，使得金銅比快速下滑；原油與黃金價格背道而馳，使得金油比先抑后揚。

圖6：COMEX金/COMEX銀

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圖7：COMEX金/LME銅

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圖8：COMEX金/WTI原油

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黃金VIX持續下滑，整體回落至相對低位，在這種較低水平容易出現較大波動，不排除后期VIX還會出現脈沖式回升的可能。

圖9：黃金波動率

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上周黃金與白銀內外價差環比震蕩回落，內外比價同樣震蕩回落，近期人民幣匯率對貴金屬內外比價的影響較前期有所增強。

圖10：貴金屬內外價差

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圖11：黃金內外比價

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（三） 庫存與持倉

庫存方面，上周COMEX黃金庫存為2259萬盎司，環比減少約19萬盎司，COMEX白銀庫存下降至26753萬盎司，環比減少約425萬盎司；上周SHFE黃金庫存約為噸，環比減少噸，SHFE白銀庫存回落至1501噸，環比增加約25噸。

圖12：COMEX貴金屬庫存

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圖13：SHFE貴金屬庫存

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持倉方面，SPDR黃金ETF持倉環比持平為930噸，SLV白銀ETF持倉環比增加191噸至14612噸；上周COMEX黃金非商業總持倉上升至萬手，其中非商業凈多持倉增加1991手至萬手，空頭持倉減少775手至萬手；非商業多頭持倉仍然占優，比例回落至%附近，非商業空頭持倉占比回落至%左右。

圖14：COMEX黃金持倉

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圖15：COMEX黃金持倉占比

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圖16：COMEX白銀持倉

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圖17：COMEX白銀持倉占比

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市場前瞻

目前銅價的低庫存+高基差仍在延續，并且基差在換月后進一步走闊，這使得銅價整體支撐較強。同時市場對一攬子政策刺激計劃仍然抱有期待，因此單從國內的情況來看，銅價仍然沒有大跌的空間，需要關注7月初傳言中的非洲銅到港之后的情況。另外海外圍繞著加息與衰退的預期來回切換，上周五切換至加息導致衰退的擔憂，后續可能又會回到衰退仍然較遠的邏輯上來。

預計短期內貴金屬價格上方仍有壓力，存在一定調整空間，長期上等待美國核心通脹讀數回落、勞動力市場確認放緩、聯儲貨幣收緊政策接近尾聲、或者市場對兩次加息已完全計價后，貴金屬價格的上行動力。建議投資者等待調整完成后的做多機會。

關注及風險提示

美國房價指數、當周初請失業金人數、一季度GDP及核心PCE物價指數、6月通脹預期；突發地緣政治變化；美國的銀行系統性風險等。